탐방노트

▶ 역성장의 우려보다 수주 기대감으로 주가를 보자

동사의 2023년 매출액과 영업이익은 전년대비 각각 -25%, -31% 감소한 1,400억원, 185억원이 전망되어 전년대비 역성장 기조를 보일 것으로 추정된다.
이는 22년에 폭발적 성장을 보인 ELB장비와 잉크젯 장비의 신규 매출인식으로 올해는 기고효과를 보일 것으로 보여지고, 올해 ELB 장비의 추가적인 수주 전망도 그 시기가 조금 늦어졌기 때문으로 풀이된다.
그러나 현주가는 이러한 역성장에 대한 우려는 이미 반영하였다고 보여진다. 오히려 최근의 상승은 ELB장비의 추가 수주 및 주요고객사인 삼성디스플레이의 8.6세대 수주 기대감이 반영되어 있다고 판단된다.
특히나 디스플레이 업황이 OLED의 성장에 따른 턴어라운드 시점에 이미 진입하였고, 동사의 주요고객사인 삼성디스플레이의 독주가 당분간 지속될 것으로 보여지며, 이러한 수혜를 크게 받을 수 있는 업체가 제한적이라는 점을 감안하면 올해의 실적보다 수주와 업황 턴어라운드 적인 측면이 주가 상승의 트리거가 될 것으로 판단된다.
수급적으로는 2021년 10월 전환사채 400억원을 발행하여 현재 전환 가능한 상황이다.

▶ 영업이익이 올해도 2배 가까운 성장을 보일듯
동사의 올해 매출액은 2조 1,382억원(+41.1%), 영업이익은 2,277억원(+79.4%)을 기록할 전망이다. 글로벌 전기차 업체향 매출성장은 여전히 높게 나타나고 있는 가운데 올해는 현대/기아차향 매출도 30% 성장한 점에 기인한다. 공장별로 보면 지난해 하반기 미국 텍사스 공장을 가동하면서 작년 상반기에 없던 매출이 추가되었기 때문에 상반기까지는 매출 성장률이 높게 나올 것으로 기대된다. 매출 사이즈가 커졌음에도 올해 높은 성장세를 보이는 이유이다. 이익률이 개선되는 이유는 1) 환율효과, 2) 운임비 하락, 3) 가동률 증가에 따른 고정비 감소 효과 등이다.
명신산업은 상장초기에 PER 20배까지도 적용받을 정도로 높은 밸류에이션을 적용받기도 했다. 지난해 테슬라 주가가 부진하면서 동사의 주가도 조정을 받았지만, 동사의 영업이익은 2년만에 4배 가까이 성장하는 모습을 보일 것으로 예상된다. 2022년 동사의 주가 최고가는 30,800원인데 올해도 영업이익이 80% 가까이 성장하는데도 불구하고 현 주가는 22,500원 수준이다. 올해 실적 성장과 주가 레벨을 감안하면 PER 7.4배인 현 주가는 크게 부담이 안되는 수준이라고 생각된다.

▶ 올해보단 내년 실적을 기대
동사의 올해 매출액은 4,854억원(+16.7%), 영업이익은 315억원(-7.1%)으로 예상된다. 매출액은 소폭 성장할 것으로 추정하는데 이는 하반기 글로벌 담배업체들로 ODM 매출이 증가할 것으로 예상된다는 점과 헬스케어 기기 역시 전년 대비 성장할 것으로 기대하기 때문이다. 상반기는 KT&G향 매출 감소로 실적은 부진할 것으로 전망되고 글로벌 담배업체로 매출 증가가 기대되는 하반기는 전년 대비 실적 성장폭이 크게 나타날 것으로 기대된다. 영업이익률이 하락하는 이유는 생산설비를 선제적으로 투자한데 따른 고정비는 증가한 가운데 신규 설비에서 고정비를 커버할만큼 매출이 나오지는 않기 때문이다.
아직 전세계 전자담배의 침투율은 5%정도로 추정되고 필립모리스는 2030년부터 영국에서 일반 담배 판매를 종료할 계획이라고 언급했다. 침투율이 낮은 만큼 당분간 높은 성장세를 보일 수 있다. 또한 현재 전자담배 판매를 제대로 하고 있는 글로벌 빅 4사 외에 각국의 로컬업체들도 전자담배 시장에 진출하고 있는데, ODM 레퍼런스와 생산설비를 보유하고 있는 동사와의 협력이 확대될 전망이다. 아직 글로벌 업체들로 매출이 제대로 시작도 안한 상황이고, 동사는 향후 발생할 매출에 대비해서 대규모 설비를 준비해놓은 상황이다. 기업이 설비 증설을 했다고 해서 모두 매출로 이어지는 것은 당연히 아니지만, 1) 고객사와의 ODM 거래라는 점(B2C판매가 아니어서 판매의 불확실성이 크지 않다는 점), 2) 주가가 크게 오른 것은 아니라는 점 등을 감안해볼 때 연말로 갈수록 내년 이후 성장에 대한 기대감이 주가에 반영될 수 있다는 판단이다.

▶️올해 드라마 라인업 풍년이요~
동사는 2002년 ‘겨울연가’를 시작으로 꾸준히 레퍼런스를 쌓아온 굴지의 드라마 제작사다. 22년 기준 매출 비중은 드라마 제작 81.2%, 건물 임대 12.0%, 음반/음원 5.1%, 매니지먼트 1.7%로 대부분의 매출이 드라마 제작에서 발생하며, 매년 30억 내외의 건물 임대 수익이 나오고 있다. 기존에는 국내 지상파 채널을 중심으로 콘텐츠를 제공해 왔으나, 올해부터 Netflix와 '돌풍'과 '폭싹 속았수다' 두 작품에 대한 계약을 맺음으로써 확장성을 확보하였다. 작년에는 1개 작품 제작에 그쳤다면 올해에는 5개의 작품이 제작되며 매출액은 퀀텀 점프할 전망이다. 단순 작품 수만 많아진 것이 아닌 글로벌 OTT 납품을 시작하며 퀄리티도 업그레이드되었다. 특히, 4월 4일 공시된 '폭싹 속았수다'는 아이유와 박보검의 주연으로 주목받고 있으며, 제작비는 600억 원을 상회할 것으로 알려졌다. 기존에는 드라마 제작비가 200억 원 내외였지만, 이번 작품의 예상 수익을 고려하면 사실상 3개 작품 수준의 이익을 기대할 수 있다.

▶어려웠던 시기를 보내고 정상 궤도로 진입하는 구간
동사는 2004년 설립된 MEMS(Micro Electronic Mechanical System) 기술을 기반으로 한 2D/3D MEMS 프로브 카드를 생산하는 업체이다. 프로브카드는 반도체 동작 검사를 위해 반도체 칩과 테스트 장비를 연결하는 장치이다. 프로브 카드에 장착어 있는 프로브 팁이 웨이퍼와 접촉하며 신호에 따라 불량 반도체 칩을 선별한다. MEMS 프로브 카드는 반도체 DRAM/NAND 웨이퍼 번인과 테스트에 쓰이는데 동사는 DRAM 웨이퍼 번인 S사 독점공급 중이며 NAND 프로브카드의 경우 코리아인스투르먼트에 이어 고객사 내 35%의 점유율을 유지하고 있다. 작년 고객사 품질 이슈로 NAND 테스트 프로브 카드가 납품 물량이 감소하며 매출액과 이익이 급감하였다. 이는 3D MEMS 프로브 카드의 양산에서 발생한 문제로 해당 문제 해결을 위해 작년 하반기부터 3D MEMS를 2D MEMS로 전환하는 것으로 결정하였다.

▶메모리 시장을 넘어 비메모리 시장 공략 시작!
동사는 NAND 2D MEMS 프로브 카드 양산을 위해 본딩 머신 20대를 추가하였다. 해당 장비는 월 60장을 생산할 수 있는 규모로 1억원 내외의 판가를 고려하면 20대 풀가동시 연간 720억원 규모를 대응할 수 있다. 현재 수율은 70% 정도 수준으로 상반기까지 수율을 끌어올리고 하반기부터 본격적인 물량 양산이 가능할 것으로 보인다. 하반기 회복을 가정하여 올해 매출액 470억원과 영업이익 56억원을 추정한다. 하반기에 주목할 점은 품목 확대를 통한 비메모리 시장 진출이다. 기존 메모리 시장에 머물렀던 동사의 전방 시장은 성장의 한계가 있었다. 최근 통신칩 퀄 테스트를 진행 중으로 이를 통하여 새로운 시장에서 레퍼런스를 쌓는다면 메모리 시장을 넘어 비메모리 시장으로의 진출이 가능해진다. 빠르면 하반기 해당 제품군의 매출이 일부 발생할 수 있을 것으로 보인다. .

▶ 업황 개선과 점유율 확대가 동시에
아직 중국 스마트폰 시장은 2월에도 10% 감소하면서 부진한 모습이지만, 스트래티지애널리틱스에 따르면 전 세계 스마트폰 재고는 지난해 10월부터 올해 2월까지 5개월간 2,500만대 감소했다고 밝혔다. 특히 지난해 4분기 재고 조정폭은 1,900만대로 역대 최대였다. 동사의 매출은 휴대폰 판매량도 중요하지만, 신제품 모델수에 비례하기 때문에 재고 감소는 실적에 긍정적 요인이다. 4월과 5월 샤오미, 오포의 신제품 출시가 예정되어 있고 동사는 휴대폰 신제품이 출시되기 전에 통상적으로 5개월전 매출이 발생하기 시작하는 점을 감안하면 1분기 실적이 전년 대비 양호할 것으로 기대된다.
동사는 2021년 2분기부터 삼성디스플레이에 S-마스크 공급을 시작했다. 원래 동사가 BOE 메인벤더임에도 불구하고 삼성에 공급할 수 있었던건 자체 기술로 개발한 S-마스크가 고객사 입장에서는 수율 개선 및 생산성 향상을 가져왔을 것으로 판단되기 때문이다. 이러한 기술력을 바탕으로 공급한지 2년만에 삼성디스플레이 내에서 주요 벤더로 자리매김하고 있고 올해도 점유율 상승이 예상된다. 동사는 중국 리오프닝과 스마트폰 재고조정이 마무리되면서 지난해보다는 디스플레이 업체들의 생산량 증가에 따른 수혜가 기대되며 삼성전자 내 점유율 확대로 올해 매출액은 1,200억원(+43.2%), 영업이익은 120억원(+990.9%)으로 전망된다. 지난해 공장증설로 인해 고정비가 증가된 상황에서 예상보다 매출액이 저조하자 영업이익이 11억원에 머물렀는데 올해 매출이 정상화되면서 영업이익 또한 큰 폭의 증가세가 기대되고 향후 태블릿, 노트북에 OLED가 탑재되는 것은 밸류에이션 상승 요인이 될 수 있어 관심있게 볼 타이밍이다.

▶ 정밀부품의 매출 증가는 밸류에이션 리레이팅을 가져올 것
지난해 정밀부품 사업부의 매출액은 346억원으로 전년 대비 41.8% 증가하였다. 정밀부품이 그동안 공작기계, 즉 장비의 구성품으로 공급되었다면 지난해 증가한 매출은 제품을 만들기 위한 방산용 정밀 부품이었다. 이것은 매출의 성격이 바뀔 수 있는 중요한 포인트이다. 기존에 정밀 부품 사업부는 업황이 좋지 않을때 기업들이 설비 투자를 하지 않기 때문에 고객사의 장비 수주도 부진하여 동사의 실적도 슬로우할 수 밖에 없다. 하지만 제품용 정밀부품은 장비에 비해서는 변동성이 훨씬 적으며 특히 동사가 공급하는 방산용 부품은 안정적으로 매출이 발생할 것으로 예상돼, 매출의 안정성이 개선될 것으로 기대된다. 동사는 현재 8,000여개의 정밀부품을 생산하고 있어 향후 다양한 분야에 적용될 것으로 예상되고 아직은 규모가 크지 않지만, 자체 장비를 이용한 정밀 부품 R&D를 꾸준히 진행하고 있어 향후 매출 성장과 안정성이 높아지면 밸류에이션 리레이팅 시기가 올 것으로 판단된다.

▶ 5G 수요확대로 하반기 실적 개선 기대
동사는 노키아와 ODM 계약을 체결하고 일본의 5G사업자 라쿠텐 통신망에 공급하고 있다. 이는 레퍼런스를 확보하고 있다는 측면에서 긍정적이다. 따라서 향후 5G에 대한 투자가 증가할수록 동사의 실적이 개선될 수 있고 독일, 영국, 파키스탄, 사우디 등 다수의 국가에서 테스트를 진행 또는 마무리하는 단계에 있어 가시적인 성과가 기대되는 상황이다. Markets and Markets 분석에 따르면 올해 5G용 중소형 기지국 예상 수요가 240만대로 추산되고 이중 10%정도 물량을 하반기에 수주한다고 가정하면 올해 동사의 매출액은 300억원(+75.4%)정도로 추정된다. 영업이익은 30억원으로 지난해가 2억원인 것을 감안하면 큰 폭의 성장이 기대된다. 상반기까지는 테스트를 진행할 것으로 예상돼, 실적은 상저하고 흐름을 보일 것으로 판단된다. 매출액 증가폭을 생각하면 영업이익은 다소 보수적일 수 있는데 성장을 위한 R&D 인력 충원을 감안하면 생각보다는 투자 성격의 비용증가가 있을 수 있다. 5G 및 기가 인터넷 속도 업그레이드에 따른 2세대 칩 수요 증가가 중장기적으로 예상되고 이에 따른 수혜가 동사에 있을 수 있다. 다만 주가는 5G 설비 투자 속도와 경쟁사와의 수주 여부에 따라 변동성이 있을 수 있다. 반대로 수주하게 된다면 매출은 안정적으로 증가할 것으로 전망된다.

▶ 4년째 성장한다면 성장주로 보는게 맞죠

동사는 지난해 매출액이 3,252억원(+31.9%), 영업이익은 97억원(+51.1%)을 기록했다고 발표했다. 역시 매출성장의 대부분은 클라우드 시스템 구축이 전년 대비 83.8% 증가하면서 견인했다고 볼 수 있다. 클라우드 사업부는 기존 SI사업 대비 마진률이 높기 때문에 수익성 향상에도 기여했다. 올해도 정부의 IT시스템 클라우드 전환사업은 지속될 예정이어서 본업에서 성장을 이어갈 것으로 기대된다. 또한 올해 1월 자회사인 클로잇이 클로셋과 합병하면서 클로셋의 실적도 연결 실적으로 반영될 예정이다. 클로셋은 2021년 매출액 879억원, 당기순손실 –4억원으로 동사와 동일한 사업을 영위하는 업체여서, 시장 지배력 확대와 동사의 관리 노하우를 통해 수익성 개선이 진행될 것으로 예상된다. 동사 역시 아이티센 그룹으로 인수된 이후 2020년 100억원대의 적자를 기록했던 회사에서 올해 흑자 100억원을 낸 회사로 탈바꿈하였다. 이러한 비용통제 능력과 외형 확대를 통해 클로셋도 기십억대의 이익을 낼 것으로 기대된다.
동사는 2019년부터 매출액이 4년간 꾸준히 성장해왔다. 영업이익은 2020년 이후 3년간 증가할 것으로 기대되는데, SI사업을 영위하고 있어 밸류에이션을 높게 받기는 어렵지만, 장기간 꾸준히 성장을 보이고 있는 점을 감안하면 밸류에이션 디스카운트는 해소될 수 있다고 판단된다. 또한 정부가 2025년까지 IT 시스템의 클라우드 전환을 지속한다는 점과 자회사의 수익성 개선, 복권운영 사업수익 등을 감안하면 향후에도 성장이 가능할 것으로 예상돼, 지난해 실적 기준 PER 5.2배 수준에서는 관심 가져볼만 하다.

2차전지용 CAN 생산

2차전지용 CAN을 생산하는 기업이다. 매출의 대부분(약 90%)이 주 고객사인 삼성SDI로부터 발생하고 있다. 제품별 매출비중은 22년 3분기 누적기준으로 중대형 CAN이 39.6%, 원형 CAN이 46.7%, 기타 11.6%, 상품 2.1%이며, 고객사 내 점유율은 중대형 CAN은 약 50%(나머지 50%는 신흥에스이씨, 중국 기업 등), 원형 CAN은 약 80% 수준으로 추정된다.

주 고객사 증설 규모와 실적 연동

동사의 실적은 결국 삼성SDI의 2차전지 증설과 연동된다고 볼 수 있다. 고객사 증설 규모에 따른 매출 성장 규모를 동사가 밝히고 있지 않으나 과거 데이터로 역산함으로써 대략적인 추정은 가능하다. 22년 고객사가 헝가리에서 약 12GWH 규모로 증설한 것으로 추정하는데, 동사의 헝가리법인 중대형CAN 매출은 21년 285억원에서 22년 3분기 누적 469억원으로 증가하였다. 22년 결산 감사보고서 제출 전이므로 잠정실적 기준으로 추정해 보았을 때 22년 연간은 660억원(+375억원YoY) 수준일 것으로 보인다. 12GWH = 약 375억원이라면 고객사가 중대형 각형 1GWH 생산을 증가시킬 시에 연간 약 60억원의 CAN이 필요하다는 추정이 가능하며, 동사가 50% 수준의 점유율을 차지하고 있기 때문에 동사의 매출증가분은 연간 약 30억원 수준으로 추정할 수 있다. 물론 이는 고객사 내 비중이 유지될 경우를 가정한 것이다.
원형의 경우 2170규격에 공급하고 있는데, 현재 고객사가 말레이시아에 1.7조원을 들여 증설 중에 있다. 25년 완공 목표이며 46파이 규격이 생산될 것으로 알려져 있는데, 24년부터 일부 라인이 2170규격으로 생산을 시작할 것으로 보여 동사의 매출(자회사 상신에너텍, 말레이시아법인) 또한 증가할 것으로 보인다. 46파이 생산 시 동사의 생산 비중은 아직 알 수 없으나 현재 2170규격에서는 동사 비중이 높다. 고객사의 말레이시아 생산 규모는 현재 10GWH 수준으로 추정되며, 25년까지 증설할 규모는 10GWH~15GWH 인 것으로 알려져 있다.

25년도 급격한 실적 성장 전망
23년도 실적은 3,390억원(+16.5%이하YoY), 407억원(+24.0%), 329억원(+33.5%)을 전망한다. 24년도에도 말레이시아 일부 라인 가동, 헝가리 증설 지속 등으로 성장을 지속할 것으로 보인다. 25년에는 급격한 실적 성장을 전망하는데, 고객사의 말레이시아 46파이 생산과 미국 스텔란티스 JV 가동이 시작되기 때문이다. 고객사의 현재 시점 예정된 북미 투자는 스텔란티스 JV 23GWH(향후 33GWH까지 증설) 뿐이지만, 고객사의 실적 컨콜에서 언급된 것처럼 향후에 북미투자는 추가될 가능성이 높다. 고객사의 추가 투자 결정 시 25년 실적 기준 동사의 밸류에이션은 급격하게 낮아질 것이다.

▶ 내년까지 이어질 즐비한 모멘텀
동사는 올해 굵직한 모멘텀이 많아 관심있게 볼 타이밍이라고 판단된다. 이벤트를 정리하고 이벤트들이 어떤 의미를 갖는지 알아보기 위해 업데이트 레포트를 작성하였다. 먼저 1분기 중국 대장암 임상신청 승인이 기대된다. 임상기간은 1년정도로 예상하고 있고 내년에는 중국에서 대장암 진단키트를 판매할 수 있어 중장기로 긍정적인 이슈이다. 2~3분기에는 대장암 진단에 대해서 국내 신의료 기술 등재를 기대해볼 수 있다. 이것은 뒤에서 따로 설명하겠다. 하반기에는 방광암 진단 서비스를 미국에서 런칭할 것으로 예상된다. 미국에서 판매하는만큼 주가에 미치는 영향력을 기대해볼만하다. 연말에는 한국 방광암 진단 판매허가 신청, 대장암 확진임상 완료 등 한국에서의 모멘텀도 많다. 내년에는 대장암 진단 키트 중국 출시, 미국 대장암 확진임상 시작(2025년 판매 기대) 등 임상이 아닌 판매가 시작될 수 있어 중장기로 긍정적 이슈가 대기중이다.

턴어라운드 원년을 맞는 LCC업체

기재수 (보유 항공기 대수) 기준 제주항공에 이어 국내 2위, 시가총액 기준 제주항공, 진에어에 이은 국내 3위 LCC업체이다. 기종별로는 중단거리 운항이 가능한 737-800 27대, 중장거리 운항이 가능한 A330-300 3대를 보유하고 있다.
국내선은 제주도, 국제선은 일본과 동남아가 주력 운항 노선이며, 1분기 예상 편수 기준 일본 비중이 50% 수준이다. 중장거리 노선은 싱가폴, 울란바토르, 시드니까지 작년부터 운항하고 있다.
지난 코로나 기간의 큰 적자로 자본잠식에 따른 관리종목 지정 이슈가 있었으나 22년 4분기 여행수요의 급증과 우호적인 환율과 유가로 적자폭이 크게 감소하면서 이슈는 어느 정도 해소된 것으로 파악된다.


P (가격)와 Q(탑승객수)는 늘어나고 C (비용)은 줄고

동사는 올해 힘들었던 코로나 시기를 지나면서 업계 구조조정이 진행되었고, 이후 리오프닝에 따른 글로벌 여행수요의 폭발적 증가와 우호적인 환율과 유가 때문에 올해부터 본격적인 이익 턴어라운드가 기대된다.
1) P(가격) 측면에서는 리오프닝 수요 급증과 국제선 비중 증가에 따른 티켓가격 이 최고치를 기록하고 있고, 2) 여행수요 급증과 비행기 교체로 대당 탑승 가능 인원이 늘어나 Q (탑승객수)의 증가를 보여주고 있으며, 3) 유가가 하향 안정화되고 환율 효과까지 보면서 C (비용)의 절감으로 이익의 질이 개선되고 있다.
특히 코로나로 업황이 최악인 시기에 업계 구조조정이 있었고, 경쟁사들이 탑승좌석 수를 줄이는 동안 동사는 오히려 중장거리 노선을 늘리기 위해 좀 더 효율적인 비행기로 교체함으로써 실제 공급량을 늘려놓았기 때문에 올해부터 본격수혜가 전망된다.


실적 턴어라운드만으로도 비싸지 않다

가이던스 기준 동사의 23년 예상 매출액은 전년대비 91% 증가한 1조원, 영업이익은 전년대비 흑자전환한 800억원이 전망되면서 큰 폭의 실적 턴어라운드가 기대된다.
특히 1분기 이익규모는 시장에서 예상하는 올 한해 일년 실적 시현도 가능할 수 있어서 기대감이 큰 상황이다.
그럼에도 최근 동사 주가는 중국 리오프닝 기대감이 시들고, 1분기가 실적의 피크라는 우려로 조정을 받아왔다.
그러나 올해가 동사에게는 코로나 팬데믹 이후 2018 년 이상의 실적 시현을 보여주면서 본격 턴어라운드를 시작하는 한해라는 점과 구조적으로 이익 성장성이 좋은 장거리노선이 늘고 있고, 당분간 우호적인 환율과 유가가 유지될 수 있다는 점을 감안한다면 현주가는 아직 매력적이라고 보여진다.
특히 동사의 가치는 경쟁사들과 비교 시 업계 탑수준의 기재수와 탑승객수를 보유하고 있고, 지속적으로 증가할 것임을 감안하면 시가총액 기준 그 괴리율이 높다고 보여져 본래 가치를 찾아갈 것으로 전망된다.

▶ 투자포인트 : OLED 사업부의 밸류에이션이 높아지는 구간
최근 언론 보도에 따르면 삼성디스플레이와 LG디스플레이가 2024년 아이패드에 OLED 디스플레이를 적용하기 위해 설비를 갖추고 생산 준비에 들어갔다고 발표했다. 삼성디스플레이는 지난해부터 8.6세대용 IT제품용 OLED 라인을 투자한다고 소통해왔으나 계속 지연되고 있었는데, 아이패드에 OLED가 적용되면서 상반기안에는 8.6세대 장비의 발주가 기대된다. 아이패드와 맥북의 OLED 적용은 중요한 이슈다. 과거 애플이 아이폰에 OLED를 적용한 이후 중국 휴대폰 업체들까지 하이엔드 제품에 OLED를 탑재하면서 대규모 투자가 나왔던 것을 기억할 것이다. 이번 아이패드와 맥북의 OLED 적용도 태블릿과 노트북 경쟁사들이 애플을 따라 OLED를 적용할 가능성이 크다. 2022년 OLED를 채용한 노트북 비중은 3.3% 수준이고, 전체 노트북 판매량이 약 2.2억대 인점을 감안하면 사이즈 측면에서 휴대폰만한 시장이 새로 열린다고 봐도 무방하다. 1) 투자 규모가 클거라는 점, 2) 아이패드의 OLED 전환으로 실제로 설비투자가 증가할 가시성이 높다는 점을 감안하면 올해는 실적보다는 밸류에이션이 높아지는 구간으로 이해하는 것이 맞다.

▶ 주가는 2022년 실적도 반영하지 않았었다
동사의 올해 매출액은 730억원, 영업이익은 183억원으로 추정한다. 지난해 대비 2배 가까이 성장한 수치인데, 이게 가능할까하는 의구심을 가질 수도 있는 수치이다. 이렇게 추정하는 이유는 1) 지난해 1분기에 10억원정도 일회성 이익이 있었다. 따라서 지난해 영업이익은 실질적으로는 105억원정도로 봐야한다. 2) 지난해 소모품 사용 장비의 누적 판매대수는 3분기까지는 4,236대였는데 4분기까지 하면 4,400여대에 가까울 것으로 추정한다. 그렇다면 2021년 대비 소모품을 사용하는 장비가 약 18%정도 늘어난 것이다. 즉 장비 1대당 발생되는 소모품 매출을 동일하게 가정하면 소모품 매출은 최소 18%정도 증가한다는 점이다. 소모품은 이익률이 굉장히 높기 때문에 매출 증가보다 이익 개선에 큰 효과가 있다. 3) 지난해 하반기부터 판매를 시작한 신제품 ‘리팟’의 매출이 100억원은 기록할 것으로 보인다. 지난해 4분기에 출시되었는데도 불구하고 연구용 매출을 제외하면 10억원 조금 안되게 판매된 것으로 추정된다. 리팟은 고가의 장비이고, 흑자나 색소침착 치료에 대해서 드라마틱한 효과를 보이고 있어 어느정도의 수요층은 확실히 있을 것으로 보인다. 또한 지난해 미국FDA 허가도 받았기 때문에 1분기에 큐테라와 협업을 시작할 가능성이 있다. 미국 진출이 가시화된다면 올해 100억원 매출이 무리한 수준은 아니라고 판단된다. 여기에 B2C용 의료기기 출시가 3월에 예정되어 있는데 여기서도 100억원정도 매출을 예상하고 있다.
동사의 주가는 20222년에 10%도 상승하지 않았다. 실적이 2배 이상 좋아진것에 비하면 주가는 거의 반영하지 않았다. 2023년에도 실적이 2배정도 좋아진다는 전망이 나오면서 주가는 바닥에서 35%정도 상승하였다. 하지만 아직도 PER은 전환사채 감안해도 11.7배 수준이다. 리팟 장비가 고가의 소모품을 사용한다는 점과 미국 판매도 시작된다는 점을 감안하면 내년까지도 성장을 기대해볼만 하다.
다만 최근 전환사채의 전환청구권이 행사되어 2월말부터 매도가 가능한점은 단기적으로 부담이 될 순 있다.

차량용 SW 기업

커넥티드카 SW 기업이다. 설립 초기에는 스마트폰용 OS를 만들었으나 시장이 애플과 구글로 양분되면서 시장에 진입하지 못하였다. 2008년도 자동차 브라우저 스타트업 기업을 인수하면서, 자동차용 SW 시장으로 방향을 바꾸었다. 제품 개발 이후 현재 완성차기업 R사, N사, S사 등에 차량용 SW 플랫폼과 웹기반 브라우저를 제공하고 있다. 동사의 매출액은 크게 3가지로 나눌 수 있다[표1]. 1) 공동연구개발 : 고객사로부터 개발비를 일부 지원받아 연구개발하기 때문에 매출이 발생한다. 개발기간은 최소 3년~ 최장 6년(기술검증 3년+양산검증 3년)이다. 개발지원금이 연구개발비 총액에는 미치지 못하기 때문에 공동연구개발 매출은 적자라고 보면 된다. 동사는 오랜 기간 동안 개발비를 들여 제품 개발을 해왔다. 2) 로열티 : 개발 이후 양산이 시작되면 동사의 SW가 탑재된 차량이 판매되면서(또는 기존 차량 업데이트) 판매대수당 로열티를 수령하게 된다. 이는 원가가 없으며(이미 개발비를 모두 반영했기 때문에) 그대로 이익으로 연결된다. 3) 유지보수: 업데이트 등의 유지보수 매출이 발생한다.

현대차 그룹에 공급 시작, 로열티 매출 급상승 기대

지난 1월 27일 보도에 따르면, 동사는 현대차 그룹의 제네시스 및 커넥티드카에 차세대 인포테인먼트 서비스 제공을 위한 웹 솔루션을 공급하기로 하였다. 현대차 그룹은 동사의 웹기반 브라우저를 기반으로 국내 OTT인 ‘웨이브’를 탑재할 것이라고 밝혔다(22년 9월 보도, 현대차와 웨이브 차량용 OTT 업무협약 참고). 현대차 그룹에 올해 2분기 경부터 공급을 시작하고, 기존에 공급하고 있던 R사나 N사 등도 코로나로 인한 출하량 감소가 점차 정상화될 것을 감안하여 23년 동사 실적을 매출액 150억원(+29.3%YoY), 영업이익 20억원(흑전YoY)로 전망한다. 신차출시에 따라 순차적으로 추가 적용될 것이기 때문에 23년 이후에도 매출과 이익은 지속적으로 증가할 것이다. [표2]는 현대차 그룹 내에서 동사의 SW가 내수-> 미국-> 유럽 등으로 확장 적용될 경우 발생할 수 있는 매출액을 추정한 것이다. 다만 인터넷 환경 등에서 지역별 차이가 있기 때문에 장기적인 관점에서 참고하길 바란다. 공급단가는 알 수 없는 상황에서 대당 2$로 가정했는데 이는 분기 실적 확인 이후 조정될 수 있다. 또한 유지보수 매출은 반영하지 않았다.


사업 확장으로 중장기 추가 성장 동력과 진입장벽 구축 기대

향후 1) 게이트웨이: 스마트카, 클라우드, 휴대폰을 연결 2) 앱 프레임워크: 차량 HMI(인간의 음성이나 시각으로 앱 구동) 환경 제공 3) 차량용 앱스토어, 4) 차량용 앱 개발과 개발툴 제공 등으로 사업영역을 확장할 계획이다. 차량용 앱은 모바일용과는 다르게 완성차업체와 협력하여 개발해야 하는 경우가 많을 것으로 보여(예를 들면, 음성으로 창문제어 등) 동사에게 유리한 환경이다.
자율주행시대가 오면, 인터넷과 연계된 인포테인먼트 시장이 크게 성장할 것은 자명한 일이다. 동사는 이 시장을 선점하기 위한 시작점에 있다. 상기 언급한 동사의 중장기 전략은 1) 단가하락을 막고(로열티 매출), 2) 플랫폼에 완성차와 함께 개발한 기본 앱을 추가함으로써 추가적인 매출(플랫폼 매출) 발생이 가능하며, 3) 강력한 진입장벽 구축하기 위한 좋은 전략으로 판단된다[그림1].
또한 주요주주인 LG유플러스와의 협력도 기대된다. LG유플러스는 23년 CES에서 카페이 서비스[그림2]를 발표한 바 있다. 동사는 LG전자와 현대모비스 2개의 고객사를 통해 현대차 그룹에 공급할 예정으로 향후 LG그룹과의 협업을 통해 새로운 완성차로의 공급 가능성도 열려 있다고 판단된다.